APRÈS UNE ANNUS HORRIBILIS POUR LES OBLIGATIONS, POURQUOI FAUT-IL DE NOUVEAU S’INTÉRESSER À CETTE CLASSE D’ACTIFS ?
Valentine Ainouz - La principale raison vient de la réévaluation des rendements obligataires qui redonne de l’intérêt à cette classe d’actifs. Le stock mondial d’obligations à rendement négatif est passé de 18 trillions de dollars en 2020 à zéro, selon Bloomberg. Il y a un peu plus d’un an, le rendement du Bund allemand à 10 ans était en territoire négatif. Aujourd’hui, il est autour de 2,20%. De leur côté, les obligations crédit investment grade (émises par les emprunteurs les mieux notés) en euros délivrent un rendement de 4%, du jamais vu depuis plus de dix ans.
Cette réévaluation des taux est le résultat d’une révision à la hausse de l’évolution de l’inflation et du changement de cap des politiques monétaires qui se sont traduits par une hausse des taux de la Réserve fédérale (Fed) et de la Banque centrale européenne (BCE).
CETTE REMONTÉE PEUT-ELLE SE POURSUIVRE ?
V.A. – Nous pensons que les pressions sur le Bund restent haussières car nous anticipons : une BCE déterminée à monter les taux dans un contexte de pressions inflationnistes persistantes ; une croissance économique soutenue par une politique budgétaire expansionniste et des besoins d’émissions importants.
Mais nous nous attendons à ce que le niveau extrême de volatilité des obligations diminue au premier semestre 2023. Les investisseurs auront davantage confiance dans le niveau des taux requis pour faire baisser durablement l'inflation.
AUJOURD’HUI, LA PRÉOCCUPATION PORTE DAVANTAGE SUR LA CROISSANCE ?
V.A. - Nous estimons que l’attention des investisseurs se déplacera du risque d’inflation vers le risque de croissance. En 2023, l'environnement économique mondial sera caractérisé par une croissance molle et une période prolongée d'inflation élevée et soutenue.
Pour les États-Unis, notre prévision d’une croissance quasi nulle sur le deuxième semestre reflète l’effet cumulé du resserrement monétaire. La Fed reste préoccupée par l’inflation dans les services et la forte asymétrie entre l’offre et la demande d’emploi (1,7 emploi vacant par demandeur d’emploi). Elle va donc poursuivre la hausse des taux pour atteindre 5,25% à la fin du premier trimestre 2023. Et la Fed se dit prête à accepter une récession si cela lui permet de ramener l’inflation à 2%. Les rendements des taux pourraient ainsi baisser.
ET EN ZONE EURO ?
Les dernières données économiques surprennent très positivement les investisseurs. Nous avons très significativement révisé à la hausse la croissance attendue pour 2023 à 0% contre -0.5%. La question est de savoir si cela sera suffisant pour faire reculer l’inflation.
La situation sur le marché des taux se veut complexe puisque dépendant de variables exogènes (prix de l’énergie, politiques budgétaires…). De plus, la BCE est confrontée à un dilemme. D’un côté, elle doit maintenir des taux élevés pour se prémunir contre le risque d'une hausse persistante de l’inflation. De l’autre, la BCE se montre inquiète des niveaux d'endettement élevés des États de la zone euro et des besoins de financement croissants qui pourraient limiter sa volonté de normaliser sa politique monétaire.
Les émissions nettes d’obligations d’État de la zone euro vont passer de 160 milliards d’euros en 2022 à 390 milliards d’euros en 2023. La BCE devrait également réduire la taille de son bilan de 15 milliards d’euros par mois. La hausse des montants net d’émissions net des achats BCE devrait pousser à la hausse les rendements obligataires, le Bund allemand à 10 ans devrait dépasser les 2,5%. Il faudra toutefois surveiller la capacité du marché à absorber ces volumes d’émissions.
DANS CE CONTEXTE, QUELS SONT VOS CHOIX D’INVESTISSEMENT ?
Nous privilégions le crédit investment grade en euro qui offre des rendements supérieurs à 4%. Précisément les entreprises de qualité, au bilan sain, au niveau de trésorerie satisfaisant, avec un coût moyen de la dette faible et une maturité moyenne élevée.
En termes sectoriels, nous apprécions les financières, principalement les banques qui bénéficient de la fin de la politique des taux zéro, les secteurs automobiles et des TMT (technologies, médias et télécommunications).
Sur le crédit high yield (haut rendement), nous sommes prudents sur les émetteurs les moins bien notés, davantage pénalisés par la hausse des taux et le ralentissement économique. Les taux de défaut devraient remonter à 5% et 4% respectivement aux États-Unis et en Europe. Nous voyons toutefois des opportunités sur ce segment au second semestre 2023, une fois le ralentissement mieux pris en compte dans les valorisations. Enfin, la prudence est aussi de mise sur la dette d’État en Europe tant que les pressions sur les prix de l’énergie subsistent.
LE PORTEFEUILLE 60/40 (ACTIONS/OBLIGATIONS) RETROUVE-T-IL DE L’INTÉRÊT ?
En 2022, la réévaluation a eu un effet très négatif sur les actions et les obligations. La corrélation entre ces deux classes d’actifs en a été modifiée. Les allocations 60/40 devraient retrouver du sens courant 2023, notamment aux États-Unis, lorsque les banques centrales adopteront un ton plus accommodant synonyme de recul de l’inflation.
Par ailleurs, l’écart entre les dividendes des actions et le rendement obligataire s’est réduit. Comparativement aux actions, les obligations redeviennent aujourd’hui attractives et retrouvent à nouveau un rôle de diversification.
